Управление риском портфеля недвижимости

Управление риском портфеля недвижимости является сложной и комплексной задачей. При этом, несмотря на то что управляющие чаще всего представляют цели своего портфеля в виде желаемой ставки доходности, восприятие риска у разных инвесторов отличается. В зависимости от степени риска, которую готов принять на себя управляющий портфелем, изменяется агрессивность его портфеля.

В консервативных портфелях обычно велика доля готовых объектов недвижимости высокого качества исполнения, в регионах со стабильными экономиками, с хорошим пулом арендаторов (своего рода аналогами корпоративных облигаций крупных и устойчивых компаний, государственных облигаций). В то же время в агрессивных портфелях велика доля девелоперских проектов, которые, как правило, имеют больший риск, что обеспечивает большую доходность (аналог производных и высокодоходных инструментов на фондовом рынке). Таким образом, инвестор диверсифицирует риски более нестабильной части портфеля более стабильной доходностью другой части.

Диверсификация и снижение рисков

Классическое представление о диверсификации выражается во владении многими рискованными активами, вместо концентрации всех капиталовложений только в одном из них. Таким образом, при формировании портфеля из элементов, которые бы имели различные риски, риск каждого отдельного элемента портфеля компенсируется за счет отсутствия его у других элементов.

Стоит отметить, что диверсификация позволяет минимизировать влияние несистематических рисков, которые присущи конкретным способам размещения капитала и их особенностям, как например, влияние качества арендаторов. Однако диверсификация позволяет только усреднять систематические риски (например, риск государственного переворота, войны, стихийного бедствия), которые свойственны всему рынку, а не отдельному проекту. То есть если инвестор преследует цель увеличения доходности своего портфеля – он должен рисковать.

При этом уже на этапе формирования портфеля управляющий может выявить и снизить многие риски портфеля. Далее приведены некоторые риски, которые могут быть снижены при адекватном под-ходе к выбору элементов портфеля [1]:

1) сильная зависимость элементов портфеля от одного экономического фактора – например, преобладание в пуле арендаторов портфеля компаний одной экономической отрасли;

2) сильная корреляция показателей доходности и риска между элементами – объекты недвижимости одного класса, расположенные в одном регионе, как правило, имеют сильную корреляцию рисков, что увеличивает риск портфеля;

3) риск снижения конкурентоспособности портфеля – большое будущее предложение способно снизить привлекательность портфеля при гомогенности объектов недвижимости в нем;

4) риск недостаточного финансирования – управляющий может снизить этот риск, критично анализируя денежные потоки портфеля или строя стресс-модели.

Создание портфеля и контроль рисков

Диверсификация ограничивает подверженность портфеля какому-либо риску, связанному с владением одним единственным элементом.

Однако в условиях современного развития технологий анализа и экономической среды невозможно проанализировать абсолютно все параметры, влияющие на тот или иной объект недвижимости. Таким образом, даже при очень тщательном подходе к процессу отбора активов некоторые связи могут выпасть из поля зрения аналитика, тем самым снижая эффективность создаваемого им портфеля.

Инвестор также должен учитывать большое число различных свойств недвижимости (высокую стоимость одного объекта, сложность процесса финансирования и приобретения объекта и т.д.), которые влияют на уровень доходности конкретного объекта, а значит и всего портфеля. Количество факторов, которые необходимо учитывать при формировании портфеля, прямо пропорционально количеству элементов в портфеле. Поэтому при прямом увеличении количества элементов в портфеле или его дроблении задача по учету всех факторов становится сложной и трудоемкой, особенно принимая во внимание необходимость учёта различных факторов, связывающих разные активы в портфеле инвестора.

Поэтому в процессе создания портфеля (как простого, так и агрегированного) осуществление контроля риска и доходности всего портфеля целиком может быть достигнуто специальными математическими методами. Применение методик анализа позволяет максимально снизить человеческий фактор при выборе того или иного актива и избавиться от субъективности аналитика или управляющего в процессе принятия решения о включении того или иного актива в портфель.

Методы оценки риска портфеля

Одновременное применение сразу нескольких методов анализа позволяет сгладить недостатки отдельных методов и дает возможность инвестору или управляющему портфелем принять более взвешенное решение о составе портфеля.

В настоящее время существует большое число различных методов и моделей измерения риска – некоторые участники рынка используют свои собственные модели оценки риска, в том числе проводят стресс-тесты портфелей, некоторые прибегают к использованию стандартных, широко распространенных методов. При этом данная тема, несмотря на длительное изучение, до сих пор является предметом дискуссий и активно изучается. Однако основной целью всех видов теорий и моделей является оценка риска и доходности портфеля. При всем многообразии методов и моделей все сводится к нескольким основным способам оценки риска портфеля [2, 3]. Рассмотрим некоторые из них:

1) анализ стандартного отклонения (Mean Variance, MV). Является наиболее распространенным методом во всем мире является, в его основе лежит научная работа Гарри Марковица. Простота и наглядность этого метода делает его чрезвычайно популярным и даже спустя 50 лет после создания.

Однако применение метода осложнено двумя допущениями: будущие доходности должны иметь нормальное распределение, инвестор должен стремиться избеганию риска [4]. Так или иначе, большинство современных моделей оценки рисков построено на основании этой модели или на какой-либо ее части;

2) анализ средних абсолютных отклонений доходностей. Является способом, производным от модели оценки риска MV. Он позволяет обойти недостатки MV анализа (в том числе снизить количество расчетов), но дает погрешность в качестве оценки риска в сторону повышения, так как игнорирует возможные связи между элементами портфеля;

3) анализ максимального снижения стоимости.

Метод, не имеющий ограничений на вид распределения доходностей и отношение инвестора к риску, часто применятся в техническом анализе на рынке ценных бумаг. Данная модель позволяет сравнить амплитуду колебаний прогнозируемых доходностей в разных портфелях, тем самым дает возможность инвестору сравнить различные портфели с точки зрения перепадов доходности как меры риска.

Также существует ряд методов, основанных на методах математической статистики и теории вероятностей. Например, метод оценки отрицательных вероятностей или оценка риска портфеля линейным программированием, которые в силу своей сложности и громоздкости расчетов достаточно редко применяются на практике.

Заключение

Описанные методы являются далеко не полным перечнем всех возможных моделей оценки риска портфеля. При этом следует отметить, что применение этих и любых других моделей в случаях, поиска оптимального риска портфеля, сопряжено с линейным программированием, как уже было сказано выше, то есть поиском экстремумов (максимальных или минимальных значений) различных показателей портфеля. Таким образом, для массового использования они приспособлены мало.

В заключение хотелось бы сказать, что управление риском портфеля недвижимости является чрезвычайно актуальной проблемой и может не ограничиваться приведенными в данной статье решениями.

В действительности существует много подходов к данной проблеме. Некоторые подходы основываются на тщательном управлении объектами, некоторые делают основной упор на управлении всем портфелем в целом.

Таким образом, каждый участник рынка должен самостоятельно выбрать для себя, какой подход ему ближе, а также какой подход может быть реализован с максимальной эффективностью. При этом такие основные принципы, как диверсификация портфеля и оценка его показателей как единого целого, а не как суммы составных частей, являются незыблемыми и должны учитываться при любом подходе к управлению риском портфеля, состоящего как только из недвижимости, так и из ценных бумаг и недвижимости.