Особенности структурной перестройки мирового рынка прямых частных инвестиций и его ключевые тренды

Введение

Эффективность рынков и компаний в современном мире существенно зависит от фондов PE: именно они помогают компаниям раскрыть свой потенциал и реализовать инновации. В результате квалифицированной работы новых команд менеджеров и собственников растет эффективность компаний и секторов. Фонды РЕ осуществляют средне- или долгосрочные неликвидные инвестиции в перспективные, но некотируемые на бирже компании в обмен на их долю в акционерном капитале на ограниченный срок. После окончания планируемого срока инвестирования фонд реализует выход из компании. Способы выходов из акционерного капитала компаний: размещение на бирже (IPO), продажа пакета стратегическому инвестору или выкуп пакета основными собственниками бизнеса. Фонды прямых инвестиций – существенный продавец активов на рынке M&A.

Развитие корпораций и предприятий с участием фондов РЕ во всем мире нарастает, значимость процессов инвестирования этими структурами в экономиках многих развивающихся стран в течение последних десяти лет исключительно высока. Однако российский рынок корпоративного контроля далеко не исчерпал своих возможностей для активной деятельности фондов РЕ: по-прежнему практически не затронутыми остаются целые отрасли экономики.

Партнерства с фондами PE могут рассматриваться не только в контексте стра­те­ги­чес­ко­го планирования деятельности непубличных фирм, но и как альтернатива внутреннему пути их дальнейшего развития. Взаимодействия и интеграция компаний с фондами PE в различных секторах национального хозяйства выступают сегодня одним из перспективных направлений развития инвестирования в российскую эко­но­ми­ку на ближайшее будущее.

Цель работы – анализ последствий мультиагентских отношений PEF и целевых компаний, сложившихся в современном мире, оценка активности и эффективности деятельности PEF. Ее научная новизна заключается в комплексном исследовании новых стратегий фондов РЕ в выбранные предприятия на мировом рынке, оценке их преимуществ и поиске нового формата функционирования PEF на российском рынке. Авторская гипотеза – инвестиции со стороны PEF и активное управление непубличными компаниями приведут к структурным изменениям в экономике России, если государство поддержит их налоговыми льготами и административным ресурсом на конкурентных рынках.

В последние 15 лет PEF играют важную роль в поддержке роста и устойчивости компаний, в поощрении инноваций и предпринимательства. Они стали ключевым сегментом в современной инвестиционной политике и экономике. Восстановившись после кризиса 2008 г., сектор частного инвестиционного капитала в последние пять лет продемонстрировал уверенный рост. Согласно докладу Global Private Equity Report консалтинговой компании Bain & Company, мировой рынок private equity фиксировал впечатляющий рост [2]. Аналитики отмечают в качестве причин устойчивого роста благоприятные макроэкономические условия и ситуацию на финансовых рынках. Последние пять лет стали лучшими для индустрии частного инвесткапитала – максимальные объемы капитала, задействованные в работе, высокие параметры сделок по выходу и достойные прибыли (табл. 1).

Одной из наиболее заметных тенденций на рынке фандрайзинга для PEF последних трех лет стало повышение уровня концентрации капитала: пять крупнейших фондов ПЕ в совокупности стремятся получить около 20 % от общего совокупного капитала, ориентированного на мировой рынок частных прямых инвестиций. По состоянию на конец сентября 2018 г. средний капитал, привлеченный в PEF из «пятерки», оставил $386 млн, в 2017 г. – $343 млн, в 2016 г. – в среднем $250 млн. Наряду с концентрацией капитала эксперты отмечают растущую активность в венчурном бизнесе и сборе средств для фондов роста [3]. Хотя на рынке по-прежнему доминирует фандрайзинг для фондов выкупа (более половины совокупного капитала, привлеченного в третьем квартале 2018 г.), венчурные фонды и фонды роста составляют почти 80 % числа всех фондов, находящихся рынке. На венчурные фонды и фонды роста приходилось примерно 35 % совокупного капитала, привлеченного в 2018 г. [4].

Таблица 1

Рекордная активность мирового рынка PE

Постоянная жесткая конкуренция за активы и переизбыток капитала довели мультипликаторы сделок PEF до невиданных ранее уровней – средняя цена покупки / EBITDA multiple почти сохранила свое рекордное значение – почти 11,0 на протяжении нескольких лет (табл. 2).

Таблица 2

Динамика мультипликаторов-EBITDA сделок PEF США в 2004–2018 гг.

В последние три года PEF стали особенно активно работать на фоне опасений о возможном замедлении экономики, а с учетом высокой конкуренции цена на их активы выросла до исторически максимальных уровней. Многие частные инвестиционные компании стремятся успеть зафиксировать стоимость актива. Вместе с тем, несмотря на рост стоимости активов и мультипликаторов, фондам удавалось выходить из инвестиций с прибылью для себя (табл. 2). На мировом рынке РЕ доминируют фонды США и Европы, однако китайские PEF показывают стремительный рост.

Особенностями мирового рынка PE в 2017–2019 гг. стали:

– Переход к стадии «зрелости». В рамках жизненного цикла отрасли индустрия прямых инвестиций, показывая поступательный систематический рост, стала зрелой отраслью: рыночная доля числа сделок и стоимости выкупов сохранялась на высоком уровне в течение среднесрочного периода.

– Снижение доходности, которая приблизилась, хотя и все еще выше, чем на публичных финансовых рынках [3].

– Резкое увеличение государственных и частных инвестиций в США и в Европе. Повышенное давление на традиционный первичный рынок для частных сделок заставляло искать новые возможности в привлечении инвестиций.

– Рост сделок на вторичном рынке и рост нетрадиционных покупателей способствовали росту цен на активы PEF на вторичном рынке. Согласно оценкам Palico, в 2018 г. на их долю пришлось 22 % сделок на вторичном рынке по количеству по сравнению с 4 % десятилетием ранее. Исторически ориентированные на первичный сбор средств агенты все чаще проявляли интересы к вторичным фондам PE. К ним относятся семейные офисы, страховые компании, суверенные фонды благосостояния, эндаументы [2].

– Поддержка роста со стороны институциональных факторов. Высокая волатильность валютных курсов, скромные темпы роста экономики и корпоративных прибылей, неспокойная обстановка на сырьевых рынках и снижение потребительской уверенности на развивающихся рынках РЕ заставили переключить внимание инвесторов на развитые рынки. Хотя развитые рынки PE по-прежнему оставались в основном позитивными, некоторые проблемы возникли на налоговом и регулирующем фронтах. Американские инвесторы и фонды были заняты анализом последствий закона о сокращении налогов и рабочих мест (что активизировало рынки слияний и поглощений PEF), в то время как в Великобритании ряд благоприятных налоговых стратегий были сужены или устранены, а предстоящий Brexit заставлял PEF задуматься о новых стратегиях [6].

В условиях жесткой конкуренцией за сделки для сохранения своей ниши на рынке PE фонды стали весьма креативными в формировании новых стратегий ликвидации и дополнения своих активов, в механизмах финансирования, в формировании отраслевых фокусов (табл. 3).

Таблица 3

Новые стратегии PEF

Существует устойчивый сдвиг инвестиционных интересов PEF в сторону здравоохранения, медицинского страхования и ИТ. В первом квартале 2018 г. 23 % всех выкупов прямых инвестиций были в ИТ-секторе, а во втором квартале 2017 г. было 19 % – 823 сделки. В 2019 г. $ 40 млрд было привлечено частными фондами прямых инвестиций для инвестиций в ИТ, при этом большая часть этой деятельности осуществлялась в Северной Америке, но приобретения происходили также в Азии и Европе. ИТ-инвестиции имеют в среднем более привлекательную доходность, с меньшим стандартным отклонением, чем другие альтернативные инвестиционные сегменты (рис. 3).

Рисунок 3. Выходы PEF в профиле «риск – доходность» в отраслевой проекции, где 1 – все «выходы» PEF из инвестиционных проектов; 2 – IT (информационные технологии); 3 – коммерческие услуги; 4 – потребительский сектор нового формата (дискретные услуги по вызову такси и т.д.); 5 – здравоохранение; 6 – промышленность; 7 – телекоммуникационный сектор

Источник: [5].

Заключение

Проведенный анализ показал, на мировом рынке РЕ началась его структурная перестройка, меняются: горизонт инвестирования, доходность, отраслевая направленность, расширяются инвестиционные возможности.

Хотя инвестиционные возможности PEF на развитых рынках в настоящее время доступны исключительно институциональным инвесторам, зрелая индустрия нуждается в таких источниках финансовых ресурсов, как средства физических лиц. В связи с этим в США готовится законодательная база для открытия рынка РЕ для розничных инвесторов, создающая возможность для большего притока капитала. Финансовый регулятор США – Комиссия по ценным бумагам и биржам США (Securities and Exchange Commission, SEC) –

обсуждает концепцию привлечения средств американских физических лиц с индивидуальных пенсионных счетов IRA (Individual Retirement Account), где, по оценкам экспертов, сосредоточено около $17 триллионов [7].

Мировой рынок PE показывает устойчивый тренд на развитие и укрепление. Согласно данным консалтинговой компании Bain&Company, мировой объем отрасли private equity составляет около $3 трлн [2]. На Россию из него приходится ничтожно малая доля, и при этом российский рынок PE с введением санкций практически находится в «позитивной» стагнации.

Период санкций и финансовой нестабильности стал серьезным испытанием для сектора прямых частных инвестиций. По мере стабилизации экономики России роль PE как источника долгосрочного финансирования и поддержки компаний инновационного сектора экономики становится все более важной. Хотя говорить о полномасштабном развитии рынка PE в условиях сложной геополитической ситуации пока еще преждевременно, тем не менее следует отметить положительную динамику развития рынка прямых частных инвестиций в России – формируются новые российские фонды, приходят западные фонды, интерес к прямым частным инвестициям не ослабевает.

Возрождение интересов на российском рынке PE к непубличным компаниям неизбежно поставит вопрос о привлечении финансовых ресурсов в капитал PEF на длительный период времени. В России, с одной стороны, имеется достаточно «свободных» денег на банковских счетах, с другой стороны, существует множество доходных проектов, которые могли бы принести пользу обществу, но при этом найти финансирование по ним весьма затруднительно. Потенциальные капиталы и недофинансированные проекты, как правило, не могут найти консенсус друг с другом по трем параметрам: срокам возврата, уровню доходности и приемлемым рискам. Следует отметить, что в последние годы меняющиеся геополитические условия снизили планку требований и с той, и с другой стороны по двум из названных параметров. Однако серьезной проблемой остается снижение и устранение рисков.

Стимулами для участия свободных финансовых ресурсов институциональных инвесторов в долгосрочных проектах могли бы стать [8] (Musatova, Lugacheva, Solomennikova, 2019):

· «инфраструктурная ипотека», в рамках которой были бы госгарантии, а возврат своих вложений инвесторы получали бы за счет регулярных платежей от выгодоприобретателей инфраструктурных объектов – бюджетов разных уровней;

· введение гибкого механизма получения синдицированных кредитов. Синдикаты кредиторов позволяют распылить риск финансируемого проекта по множеству источников инвестиций.

Вместе с тем реализация структурных реформ, которая «критически необходима» для выхода экономики России на темпы роста выше среднемировых – не менее 3 % с 2021 г. – требует улучшения инвестиционного климата и стимулирования инвестиционного спроса, решения вопросов долгосрочного финансирования.

Взвешенная монетарная политика, снижение зависимости курса рубля и бюджета от цен на нефть позволили повысить международный рейтинг страны с уровня BBB- до BBB со стабильным прогнозом. Однако приток иностранных инвестиций и рост ВВП – ниже, чем в сравнимых с Россией странах – экспортерах углеводородного сырья. Так, за первое полугодие 2019 г. темпы роста экономики серьезно замедлились по сравнению с тем же периодом 2018 г. (рост на 0,7 % против 2,3 %). Для решения структурных проблем экономики Минфин РФ предполагает увеличение бюджетных расходов, расходование средств фонда национального благосостояния (ФНБ) на инвестиционные цели при реализации национальных проектов, а также на реализацию некрупных инвестиционных проектов в регионах. Внутренний спрос и деловая активность в РФ в 2019 г. оставались слабыми – индекс PMI колебался в диапазоне 49,2–52,0 (значения выше 50 свидетельствуют о росте активности, ниже – о спаде). О фундаментальной слабости внутреннего спроса свидетельствует и быстрое замедление инфляции, которая к концу 2019 г., по прогнозу Минэкономразвития, может снизиться до 3,8 %.

Инвестиционно-ориентированная модель роста экономики, разработанная в Минэкономразвития РФ, предполагает увеличить долю инвестиций в ВВП с 21 % в 2019 г. до 25 % за счет привлечения инвестиций частного сектора, сбережений домохозяйств и увеличения инвестиционной направленности государственных расходов как на федеральном, так и на региональном уровне [1]. В частности, предполагается сформировать механизм финансовой поддержки регионов, которые предоставят публичным и непубличным компаниям инвестиционные налоговые вычеты. PEF, инвестирующие в непубличные компании, безусловно, будут мотивированы на получение подобных льгот, а многие проекты в этой связи будут для них привлекательны. При этом, как представляется, необходимо одновременно смягчить такие институциональные ограничения (согласно опросам Росстата), как недостаток платежеспособного спроса на внутреннем рынке, высокие налоги, неопределенность экономической ситуации. Именно эти ограничения приводят к низкому уровню загрузки производственных мощностей в реальной экономике, сдерживают рост инвестиций за счет собственных средств со стороны корпоративного сектора и мотивации к расширению производства.

В настоящее время структурные реформы и инвестиционно-ориентированная модель роста нацелены на уменьшение доли государства в экономике. Согласно данным Центра стратегических разработок и РАНХиГС, в 2019 г. доля госсектора в России достигла 47 % ВВП [1], при этом РФПИ (Российский фонд прямых инвестиций), как и ряд компаний с государственным участием, покупают контрольные пакеты крупных успешных частных компаний, не допуская таких конкурентов, как зарубежные и внутрироссийские PEF к проведению сделок по слияниям и поглощениям компаний.

Для оживления рынка PE в России, как представляется, необходимо привлечение частных инвесторов к намеченной приватизации государственных компаний. При этом она должна осуществляться небольшими пакетами акций в рамках биржевого оборота с привлечением миноритарных акционеров, средств населения, фондов прямых частных инвестиций (как внутрироссийских, так и зарубежных). Кроме этого нужен мораторий на прямое и косвенное приобретение государством акций и долей компаний, работающих на конкурентных рынках России.

Возможности повышения эффективности PEF в России могут быть значительно расширены за счет информирования участников финансового рынка об эффективности и результативности деятельности мировой индустрии Private equity, новых стратегиях PEF в приобретении различных типов акций, не торгующихся на бирже компаний, об определенной бизнес-культуре PEF, сопровождающей их деятельность (включая четкое бюджетирование и реструктуризацию активов, современные маркетинговые стратегии и др.).