О противоречии бюджетной и монетарной политики современной России как основной причине кризисов

1. Введение

Если попытаться найти один график, с помощью которого можно было бы проиллюстрировать экономическую политику России за последние 20 лет, то это наверняка будет динамика реального эффективного курса. В нем, как в капле воды, отразились все драматические изменения в экономике страны за этот период.

Рисунок 1. Реальный эффективный курс рубля (1992-2015)

Это:

1) период резкого укрепления рубля в условиях валютного коридора «рубль-доллар» и мягкой бюджетной политики (1995-1998), закончившийся кризисом 1998-1999 годов;

2) следующий период значительного укрепления рубля 2000‑2008 в условиях «расширяющегося валютного коридора с привязкой к корзине» и профицитного бюджета с накоплением резервных фондов, закончившийся кризисом 2008 года;

3) период «подстраивающихся» бюджетной и монетарной политик, без ярко выраженного укрепления рубля и c умеренным дефицитом, закончившийся кризисом 2014 года.

Но вне зависимости от периода в экономической политике наблюдалось противоречие между бюджетной и монетарной политикой, которое в конечном счете и приводило возникновению кризисной ситуации.

Анализу сущности данного противоречия и возможным вариантам его предотвращения в будущем и посвящена настоящая статья.

Основной целью развития любой экономики является ее устойчивый рост. Если мы сравним темпы роста России и США, то за последние 20 лет (1995-2014) темпы роста у России в среднем были даже выше, чем у США, но при этом волатильность динамики ВВП также была значительно выше.

Рисунок 2. Реальный ВВП России и США

Рисунок 3. Россия: ВВП и денежная масса (М2)

В соответствии с основным уравнением денежной теории рост объема выпуска при прочих равных связан с темпом роста денежного предложения. В качестве денег для России наибольшую объясняющую силу исторически имел агрегат М2.

На основании данной зависимости можно сделать вывод, что нестабильность роста ВВП России прежде всего связана с волатильностью динамики показателя М2.

При этом связь между ростом денежного предложения и инфляцией не имела такой ярко выраженной зависимости.

Однако прослеживается вполне очевидная зависимость между индексом реального эффективного курса рубля и динамикой изменения денежных агрегатов вне зависимости от типа агрегата – денежная база или денежная масса.

Рисунок 4. Россия: Инфляция и денежные агрегаты

Рисунок 5. Россия: Реальный эффективный курс рубля и денежные агрегаты

Вышеприведенные рассуждения фиксируют тот факт, что в российских условиях изменение объемов денежного предложения влияет на темпы роста ВВП и на реальный курс рубля значительно существенее, чем на уровень инфляции.

Для более детального анализа этих взаимосвязей рассмотрим все три этапа по отдельности.

2. Этап 1 (1995-1999)

В истории современной России первый целостный вариант реализации целенаправленной ДКП (1995–1998) был связан с введением валютного коридора при сохраняющихся ограничениях по текущему и капитальному счету. В этот период бюджетная политика была крайне слабой, дефицит бюджета достигал 20% от расходов и финансировался за счет выпуска ГКО-ОФЗ и других видов заимствования (например, налоговых освобождений). В той модели ДКП основным источником выпуска базовых денег являлись ЧВА, а ЧМР оставались практически неизменными, поскольку валютные резервы Банка России почти не росли.

Рисунок 6. Россия: структура денежной базы (1994-2002)

Рисунок 7. Россия: дефицит консолидированного бюджета (1995-2002)

Рисунок 8. Россия: Монетизация экономики (1994-2014)

Рисунок 9. Россия: темпы роста денежных агрегатов (ДБ, М2) – (1996-2014)

С точки зрения независимости ДКП, данный период можно определить как монетарное таргетирование, согласованное с МВФ. Он был связан с кредитами МВФ на поддержание, прежде всего, финансирования дефицита бюджета и платежного баланса и сопровождался утверждением «денежной программы», определяющей количественные параметры ДКП.

Т.о., можно утверждать, что в негативном смысле «соблюдались» все три ограничения «невозможной» триады:

- управляемый курс;

- ограничения на движения капитала;

- «квази-независимая» ДКП.

В результате, даже в условиях наличия валютных ограничений (которые, кстати, очень легко обходились по капитальным операциям), конфликт между управляемым курсом и полунезависимой ДКП, основанной на эмиссионном финансировании бюджета, привели к кризису 1998 года. Свою лепту внесло и присоединение России к 8-й статье устава МВФ, снявшее ограничение на движение средств по текущему счету.

Технически, противоречие хорошо видно на графике (рисунок 10), отражающем резкий рост рубля в реально-эффективном выражении за период 1993-1998 годов, вызванного высоким темпом инфляции (из бюджетной эмиссии), обгоняющем темп девальвации (из валютного коридора).

3. Этап 2,3 (2000-2008)

В ходе разрешения кризиса 1998-1999 годов были приняты решения, прежде всего направленные на формирование более устойчивой бюджетной политики – отказ от краткосрочных заимствований, более сбалансированный подход в отношении дефицита. Также существенная девальвация рубля, почти в 5 раз, позволила вернуть значительную часть конкурентоспособности российских экспортеров, потерянную из-за весьма быстрого реального укрепления рубля в предыдущие годы.

Период посткризисной адаптации завершился к 2002 году, начиная с которого началось внедрение модифицированного варианта политики укрепления рубля в реальном выражении, но уже в другом варианте. Инфляция стала умеренной и стабильно снижалась, но рубль начал укрепляться в номинальном выражении. Это хорошо видно на графике, отражающем структуру формирования денежной базы в этот период.

Рисунок 10. Структура денежной базы (1994-2014)

Рисунок 11. Динамика платежного баланса и ЗВР (1994-2014)

Рисунок 12. Денежный мультипликатор

Из графика хорошо видно, что основным источником создания денежного предложения в этот период являлись ЧМР, а ЧВА выполняли «стерилизующую» функцию.

Дополнительный эффект возникал и от растущего в этот период кредитного мультипликатора.

Рост цен на нефть и другие статьи экспорта России привели к улучшению состояния текущего счета и соответствующему росту резервов (2002-2005).

И наконец полное снятие валютных ограничений в России в июле 2006 года привело к резкому притоку капитала и резкому росту резервов в следующие 2 года, как, соответственно, и не мешало оттоку капитала в последующие годы.

Под воздействием сильного платежного баланса и «подстраивающейся» («корзина»+«коридор») валютной и денежно-кредитной политик происходило резкое укрепление рубля в реальном выражении.

После кризиса 2008 года текущий счет перестал расти и наметился тренд на отток капитала, что негативно повлияло на денежное предложение и вызвало нарастающее его замедление.

Как следствие, наметился тренд на снижение темпов роста ВВП. В 2014 году сочетание сразу нескольких существенных событий – либерализация курса рубля, падение цен на нефть, введение санкций и сжатие банковской системы – привело к возникновению кризисной ситуации.

Но главным фактором, определяющим политику этого периода, был бюджет.

И этому стоит посвятить отдельный раздел.

4. Бюджетная политика 2000-2014

Основные зависимости, которые сформировались в начале 2000-х и поддерживалась вплоть до последнего времени состояли в следующем:

А) Соблюдалось «правило экспортера» – цена на нефть, выраженная в рублях должна расти темпом, превышающим темп инфляции (плюс/минус) укрепление доллара. Это правило не дает стабилизироваться курсу, но улучшает доходную часть бюджета.

Б) Соблюдалось «правило госмонополии» – тарифы на товары и услуги, продаваемые естественными монополиями внутри страны, должны расти темпом, превышающим инфляцию. Это правило не дает снизиться инфляции и ухудшает расходную часть бюджета.

В) Соблюдалось «правило госрасходов» – расходы бюджета (основные потребители – социальные и военные расходы) должны расти темпом, превышающим инфляцию.

Г) Естественным бюджетным ограничением данного процесса являлся бюджетный дефицит. Наученные горьким опытом 1998 года, власти старались не наращивать его, а также сохранить накопленные внебюджетные фонды – РФ и ФНБ.

Е) Повышение доли государства в экономике и монополизация. На примере банковской системы можно видеть, как росла доля 5-ти крупнейших банков в активах банковской системы, а доля банков, за пределами 50-ти крупных, существенно снижалась. Также, в соответствии с отчетом МВФ за май 2014 года, доля государственного сектора российской экономики превысила 70% ВВП.

Рисунок 13. Динамика цены на нефть в рублях (1996-2014)

Рисунок 14. Структура российской банковской системы

по размеру активов (2001-2015)

Рисунок 15. Сравнительные темпы роста ключевых показателей (А, Б, В) – (2000-2014)

Рисунок 16. Дефицит консолидированного бюджета (1999-2015)

В результате проведения в течение 2000-2014 годов бюджетной политики, основанной на вышеприведенных правилах и монетарной политики, описанной в разделе 3, темпы роста показателей (А, Б, В) постепенно снижались и «уперлись» в темп роста инфляции, а возможно, и опустились ниже этого уровня. Это привело к кризису 2014 года, поскольку возможности для продолжения такой политики оказались исчерпаны.

5. Смена модели ДКП и ее последствия

На основании проведенного анализа можно утверждать, что основной необъявленной (post factum) целью ДКП за период 1995-2014 годы было укрепление рубля в реальном выражении. Основным инструментом в этот период являлось управление номинальным курсом рубля. При возникновении внешнего шока (1998, 2008, 2014) это приводило к резкому выравниванию накопленного дисбаланса за счет резкого обесценения рубля.

В 2014 году была предпринята попытка изменить политику, перейдя к инфляционному таргетированию.

Основа этого вида политики состоит в использования процентной ставки и, косвенно, темпов роста денежного предложения для достижения заданного уровня инфляции.

Что означает применение такого подхода в условиях сложившейся бюджетной политики и плавающего курса рубля, можно показать на основе простой модели инфляции (Пильник, 2015):

ΔCPI = a₁*ΔM2+a₂*ΔExR+a₃*Δ RPI+a₀

где

CPI – индекс потребительских цен;

M2 - денежная масса;

ExR – обменный курс рубля к доллару (корзине);

RPI – инфляционные ожидания (индекс регулируемых цен)

a₁, a₂, a₃ > 0

В условиях, когда

ΔExR ≥ ΔCPI (правило экспортера),

ΔRPI ≥ ΔCPI (правило госмонополий)

единственным способом достижения снижения инфляции (ΔCPI) является снижение темпов роста денег (ΔM2) и повышение процентных ставок (%).

Тем самым создается порочный круг («модель самоподдерживающегося кризиса» ):

- Сохранение правил экспортера и госмонополий порождают девальвационное давление и всплеск регулируемых цен. Это провоцирует поддержание высокой инфляции.

- Для борьбы с инфляцией Банку России нужно сжимать денежное предложение и повышать процентную ставку.

- Это влечет падение ВВП и порождает давление на ЦБ в целях понизить ставку. Но при высокой девальвации попытка снизить ставку порождает отток капитала.

- Это, в свою очередь, порождает еще большее падение объема денег и толкает ставку вверх.

При сохранении существующей модели бюджетной политики и плавающего курса рубля применение такой политики ведет к падению темпов роста ВВП с угрозой перехода в стагнацию.

Какие можно предложить варианты решения проблемы:

1. Изменение «правила экспортеров» – экспортеры «делятся прибылью». Вне зависимости от цены на нефть в долларах ее цена в рублях должна расти ниже инфляции, по сути, ограничивая рентабельность экспортеров. Этого можно достичь введением соответствующего регулирования обменного курса.

2. Изменение «правила госмонополии» – монополии «делятся прибылью». Вводится индексирование всех тарифов по принципу «инфляция минус».

3. Расходы бюджета индексируются на уровне не выше инфляции.

4. Возврат к регулируемому курсу рубля к доллару. Курс регулируется на уровне инфляция ± дельта. Величина «дельта» определяется необходимостью сохранения кредитоспособности экспортеров при падении цен на нефть, а также необходимостью наполнения резервных фондов в условиях роста цен на нефть.

5. Изменение структуры экономики в пользу повышения доли частного сектора как основы диверсификации доходной части бюджета и снижения роли госмонополии.