К вопросу о критериях и показателях эффективности инвестиций

Одной из главных задач, стоящих перед инвестором, является выбор в качестве объектов вложения таких проектов и финансовых инструментов, которые имеют наилучшие перспективы развития и могут обеспечить наиболее высокую эффективность. Основой такого выбора является оценка потенциальных объектов инвестирования [2].

В условиях перехода экономики России на рыночные отношения немаловажным является разработка соответствующих подходов к системе показателей и методам оценки эффективности принимаемых хозяйственных решений на различных уровнях управления.

В соответствии с постановлением Правительства РФ от 05.07.1993 г. №683 были подготовлены «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования» [5]. В 2000 г. вышло второе издание указанных рекомендаций. Оно учитывает опыт использования первого издания и изменения, произошедшие за период 1994–2000 гг. в российской экономике.

Рекомендации основываются на методологии, используемой в современной международной практике, содержат более полное и конкретизированное описание основных методов расчета эффективности инвестиционных проектов.

Какой проект лучше?

В основе оценки привлекательности инвестиционных проектов лежат следующие основные принципы, применяемые к любым типам проектов вне зависимости от технических, технологических, финансовых, отраслевых или региональных особенностей [3, 4]:

– «пожизненный» мониторинг проекта – от проведения предынвестиционных исследований до прекращения проекта;

– моделирование потоков продукции, ресурсов, денежных средств;

– приведение предстоящих разновременных доходов и расходов к условиям их экономической соизмеримости в начальном периоде;

– определение эффекта посредством сопоставления ожидаемых интегральных результатов и затрат с ориентацией на достижение требуемой нормы дохода на капитал;

– использование текущих (базисных), прогнозных и дефлированных (расчетных) цен.

Для возможных участников финансирования потенциальная привлекательность и эффективность проекта оценивается в целом с точки зрения общественной (социально-экономической) и коммерческой деятельности.

Сравнение различных инвестиционных проектов и выбор лучшего из них производится с использованием следующих показателей [1]:

– чистый дисконтированный доход (ЧДД);

– индекс доходности (ИД);

– внутренняя норма доходности (ВНД);

– срок окупаемости капитальных вложений (t_ok).

Чистый дисконтированный доход при расчете в текущих (базисных) ценах и постоянной норме дисконта определяется по формуле:

ЧДД =, (1)

где:

R_t – результаты, достигаемые на t-м шаге расчета (реализации проекта);

З_t – затраты, осуществляемые на t-м шаге расчета;

К_t – капитальные вложения на t-м шаге расчета;

Е – норма дисконта (норма дохода на капитал), относительные единицы;

t – номер шага расчета (0, 1, 2, 3, … T);

T – горизонт расчета, равный номеру шага расчета (месяц, квартал, год), в котором производится ликвидация объекта (проекта).

Денежный поток

Для промышленных предприятий результат (R_t) представляет собой выручку (нетто) от продажи (реализации) продукции, уменьшенную на сумму НДС, акцизов и обязательных аналогичных платежей.

Сумма затрат (З_t) формируется как себестоимость проданной продукции (за вычетом амортизационных отчислений) плюс первоочередные налоги и платежи, отнесенные на финансовые результаты хозяйственной деятельности, а также налог на прибыль.

В итоге денежный поток (ДП) по операционной деятельности (эффект), достигаемый на t-м шаге расчета, определяется выражением:

ДП = , (2)

где:

С_t – полная себестоимость продукции на t-м шаге расчета;

Н_t – совокупные налоги на t-м шаге расчета;

П_t – чистая прибыль на t-м шаге расчета;

А_t – амортизационные отчисления на t-м шаге расчета.

Таким образом, чистый дисконтированный доход представляет собой разницу между суммой элементов денежного потока по операционной деятельности (эффектов) и приведенной к тому же моменту времени величиной капитальных вложений денежного потока по инвестиционной деятельности. Показатель ЧДД является основным критерием при оценке эффективности инвестиционного проекта.

Считается, что если чистый дисконтированный доход инвестиционного проекта положителен, то проект является эффективным. Следовательно, может рассматриваться вопрос о его реализации. При этом чем выше уровень чистого дохода, тем эффективнее проект.

Действительно, положительная величина ЧДД свидетельствует вполне определенно только о том, что результаты реализации проекта превышают суммарные текущие издержки и капитальные вложения за период от начала осуществления проекта до момента ликвидации объекта. Это вызывает вполне естественный вопрос: какая положительная величина чистого дохода позволяет объективно оценить достоинства инвестиционного проекта и рекомендовать его к отбору для финансирования? Подобная ситуация постоянно возникает при оценке итоговых результатов производственно-хозяйственной деятельности предприятия, а конкретно, основного показателя предпринимательской деятельности – прибыли.

Минимальный доход

Мы полагаем, что и при поиске минимально допустимого уровня чистого дисконтированного дохода следует использовать экономический подход. Такая постановка вопроса об оценке эффективности инвестиционных проектов позволяет дать более объективные рекомендации при отборе из их числа наиболее экономичного с целью его финансирования.

Для решения этого вопроса могут быть предложены следующие методические подходы.

Минимальная сумма чистого дисконтированного дохода должна быть ориентирована на такой уровень, который может быть получен при альтернативном варианте использования капиталовложений, предназначенных для реализации инвестиционного проекта.

При использовании собственного капитала (К^С) минимальная (нормативная) величина дохода (Д_Н) может быть представлена годовым доходом от размещения собственного капитала на банковский депозит.

При банковском годовом депозитном проценте, равном Е_Д, сумма нормативного дохода составит:

– за первый год: ;

– за второй год: ;

– за третий год: ;

– за t-й год: . (3)

При использовании заемного капитала (К^К) минимальный уровень доходности формируется, во-первых, необходимостью возврата кредитного процента, а во-вторых, стремлением получить прибыль в размере банковского депозитного процента. Тогда, по аналогии с предыдущей формулой сложных процентов годовой нормативный доход при использовании банковского кредита по ставке Е_К составит:

. (4)

Уровень Е_К и Е_Д следует формировать по ставкам Сбербанка РФ, как наиболее надежного банка России.

Так как при реализации инвестиционных проектов, как правило, используется и собственный и заемный капитал (), то очевидно, что величина нормативного альтернативного дохода может быть представлена в следующем виде:

, (5)

а величина дисконтированного нормативного дохода:

. (6)

Экономический эффект

В соответствии с обозначенными выше позициями (1–4) в качестве основного критерия целесообразности реализации инвестиционных проектов мы предлагаем рассчитать дисконтированный экономический эффект по формуле:

, (7)

где С_ТН_П – ставка налога на прибыль, %.

Введение в алгоритм расчета ставки налога на прибыль необходимо для приведения в сопоставимый вид чистого дисконтированного дохода и нормативного дисконтированного дохода.

Анализ формулы (6) для расчета экономического эффекта свидетельствует о том, что включение в качестве одного из оценочных показателей ДД_Н ставит оценку эффективности инвестиционного проекта в более жесткие рамки по сравнению с традиционной методикой.

Действительно, если ЧДД ДД_Н, то экономический эффект будет отрицательной величиной, что свидетельствует о нецелесообразности его реализации. Таким образом, не всякое положительное значение ЧДД определяет эффективность инвестиций, а только такое, при котором уровень ЧДД превосходит уровень ДД_Н, т.е. ЧДД > ДД_Н.

В этом варианте дисконтированный экономический эффект приобретает положительное значение, что позволяет рекомендовать такой инвестиционный проект к финансированию.