Theoretical basis for mergers and acquisitions in Russia and abroad

В экономической литературе существуют различные подходы к определению и классификации сделок слияния и поглощения. Узкое понимание (юридическое) слияний и поглощений происходит из юридического определения понятия реорганизации юридического лица, формами которого являются слияния и присоединения. В широком понимании (экономическом) слияние и поглощение связано с переходом контроля над деятельностью компаний, который может носить как формальный, так и неформальный характер. Рассмотрим эти два подхода.

Подходы к определению понятий «слияние» и «поглощение»

Первый подход исходит из юридического понимания сделок слияний и поглощений. Различия в отечественном и зарубежном законодательстве дают порой противоречивые, на первый взгляд, понимания данных сделок. В соответствии с российским законодательством под слиянием понимается реорганизация юридических лиц, при которой права и обязанности каждого из них переходят ко вновь возникшему юридическому лицу в соответствии с передаточным актом [1]. При этом необходимым условием оформления реорганизации (одной из форм которой как раз является форма слияния) [1], является появление нового юридического лица. Новая компания берет под свой контроль и управление все активы и обязательства перед клиентами компаний – своих составных частей, после чего последние распускаются. Итак, слиянием обществ в российском законодательстве признается возникновение нового общества путем передачи ему всех прав и обязанностей двух или нескольких обществ с прекращением последних [2].

В соответствии же с общепринятыми за рубежом подходами под слиянием подразумевается любое объединение хозяйствующих субъектов, в результате которого образуется единая экономическая единица из двух или более ранее существовавших структур, в результате которого одна из них выживает, а остальные утрачивают свою самостоятельность и прекращают существование [3].

В российском законодательстве этот случай попадает под термин «присоединение», подразумевающий, что происходит прекращение деятельности одного или нескольких юридических лиц с передачей всех их прав и обязанностей обществу, к которому они присоединяются (А=А+В+С) [3]. Так, в книге Патрик А. Гохана, которая считается классической работой, посвященной данной теме, и выдержавшая четыре издания, «слияние» определяется как «объединение двух корпораций, в котором выживает только одна из них, а другая прекращает сове существование» [4]. Важно заметить, что автор под термином «слияние» подразумевает весь спектр сделок по слияниям и поглощениям, включая всевозможные формы.

Подобного мнения придерживаются авторы Грейм Динз, Фриц Крюгер, Стефан Зайзель, которые используют слово слияния (mergers) как синоним слияний и поглощений (mergers and acquisitions), исходя из того, что слияний в подлинном смысле слова очень мало. Почти во всех случаях одно юридическое лицо поглощает другое [5].

Вообще, за рубежом нет такого жесткого разграничения понятий «слияния» и «поглощения». Даже сами английские аналоги рассматриваемых понятий имеют неоднозначное значение:

Merger – поглощение (путем приобретения ценных бумаг или основного капитала), слияние (компаний);

Acquisition – приобретение (например, акций), поглощение (компании);

Merger and acquisitions – слияния и поглощения компаний.

Справедливости ради надо отметить, что в отечественной литературе тоже достаточно много публикаций, которые объединяют понятия слияния и поглощения: «слияние и поглощение (в переводе данного издания от англ. Mergers & Acquisitions – группа финансовых операций, цель которых – объединение компаний в один хозяйствующий субъект для получения конкурентных преимуществ и максимизации стоимости этого субъекта в долгосрочной перспективе» [6].

Если рассматривать строго имеющие в российском праве формы реорганизации компаний, то и здесь проводятся параллели между слиянием и приобретением. В частности, В.Н. Никитский пишет, что каждая сделка M&A затрагивает большой и сложный комплекс взаимосвязанных вопросов, который можно рассматривать как самостоятельный проект реорганизации бизнеса [7].

Таким образом, процесс слияния и поглощения (M&A) коммерческих организаций можно определить как процесс объединения двух независимых коммерческих организаций с разной структурой собственности в один хозяйствующий субъект (организацию).

В отличие от слияния обществ, присоединение характеризуется тем, что не возникает нового субъекта права (нового юридического лица), потому как присоединяющиеся юридическое лицо в силу договора и в силу действующего законодательства передает свои права и обязанности другому обществу, а само прекращает свою деятельность.

Итак, в России слияние представляет собой форму реорганизации компании, при которой возникает новое юридическое лицо на базе прежних компаний, участвующих в слиянии. Зарубежном термин «слияние» понимается как объединение хозяйствующих субъектов, в котором остается только одна компания, а остальные утрачивают свою самостоятельность и прекращают существование (т.е. ликвидируются). При этом тот факт, что зарубежное «слияние» акцентирует внимание на возникновении нового общества («образуется единая экономическая единица»), а отечественное «присоединение» на «прекращение одного или нескольких обществ», не дает возможности объединить их в одно. Подобный механизм прекращения деятельности компаний в российской практике как «присоединение» – пересекается с термином «поглощение» (в рассматриваемом узком понимании слова), который как раз означает завершение деятельности поглощаемой компании без образования новых юридических лиц (более подробно об этом сказано ниже). Получается, что в отечественном законодательстве термин «присоединение» замещает собой «поглощение» в узком (юридическом) смысле.

Анализ понятия «поглощение»

Теперь рассмотрим сам термин «поглощение» более подробно. Понятие «поглощение» является достаточно распространенным в научной литературе и в юридической сфере ему придается большое значение. Однако данный термин также вызывает разногласия среди ученых. В качестве синонима термина «поглощение» в российской литературе часто используется понятие «присоединение» (в юридическом контексте, согласно Гражданскому кодексу РФ). Любопытно, что ранее в законодательстве допускалась реорганизация в форме поглощения (Положение об акционерных обществах, утвержденное Постановлением Совмина РСФСР от 25 декабря 1990 г. № 601), под которым подразумевалась покупка 100% акций общества. На сегодняшний день подобное лексическое обозначение слияния и присоединения широко распространено на практике, так как лучше отражает существо и логику сделки.

Попробуем разобраться, почему в российской экономической практике проводится параллель между «поглощением» и «присоединением» в юридическом контексте употребления.

Как уже было отмечено выше, иностранные авторы не стремятся к четкому разграничению понятий слияния и поглощения. По своему содержанию все процессы M&A заключают в себе объединение бизнеса. При этом отечественный термин «присоединение», использующийся в российском законодательстве, согласно зарубежному «поглощению» подразумевает под собой ликвидацию реорганизуемых компаний (присоединяющихся или поглощаемых) без образования принципиально нового юридического лица на рынке. Именно по этому принципу в узком (юридическом) смысле термин присоединение (joining) как бы заменяет собой поглощение (acquisition) в России.

Подтверждением выше сказанного служат исследования на тему M&A целого ряда ученых и специалистов в экономике. Согласно рассматриваемому в исследовании первому подходу, Г. Калашников и Т. Шарипов признают поглощением одним из способов реорганизации юридического лица, наиболее близкого к слиянию или присоединению [8].

Зарубежный автор Ли Юн Ганн в своей книге «Слияния и приобретения предприятий» [9] отмечает, что поглощение – это «…объединение нескольких фирм, в результате которого одна из них, «выживает», а остальные утрачивают свою самостоятельность и прекращают существование с передачей всех своих прав и обязанностей оставшемуся предприятию».

Г.Ф. Шершеневич, исследуя природу акционерных обществ, называл поглощение одним из способов слияния юридического лица, при котором оно прекращает свою деятельность [10]. В настоящее время такой подход к исследуемой категории наблюдается у А.В. Спиридоновой, которая под поглощением понимает экономические процессы интеграции (объединения) корпораций, осуществляемые путем реорганизации юридических лиц в форме слияний и присоединений, а также путем приобретения одним юридическим лицом в отношении другого юридического лица (корпорации) экономической, юридической или иной фактической возможности оказывать определяющее влияние на руководство и на решения, принимаемые данным юридическим лицом (корпорацией) [11].

Таким образом, в юридическом смысле, слияние и поглощение компаний – это частный случай реорганизации, характерным признаком которой является изменение юридического статуса одного из задействованных субъектов и прекращение его существования. Зарубежное определение слияний компаний совпадает с присоединением (ФЗ «Об ОАО») – «прекращение деятельности одного или нескольких обществ путем передачи всех прав и обязанностей другому обществу». Этот термин используется в отечественном праве в качестве синонима зарубежного определения «поглощения» – «объединение двух или нескольких компаний, в результате которого к одной компании переходят права и обязательства поглощаемых компаний, которые прекращают сове существование».

В широком (экономическом) понимании «слияние и поглощение» рассматриваются как способ установления контроля над обществом и его активами.

Анализ понятия «слияние»

Слияние (merger) в экономическом смысле – финансовая сделка, в результате которой происходит объединение нескольких корпораций в одну, сопровождающееся сохранением состава собственников и их прав. При этом важно упомянуть, что в отечественной литературе также выделяют слияния форм и слияния активов [12].

В экономической литературе понятия слияния (merger) и приобретения (acquisition) в большинстве случаев используются совместно как некая связка (mergers & acquisitions или сокращенно M&A), характеризующая особые экономические отношения. Так, в справочнике Essential Economics, дается единое определение слиянию и поглощению (M&A) – «когда объединяются два бизнеса, в том числе путем слияния нескольких фирм или по одиночке» [13].

Однако в большинстве учебников корпоративных финансов слияния и приобретения являются отдельным специальным разделом в теории корпоративных финансов. Для дальнейшего сравнения терминов западной и отечественной литературе важно отметить, что в западной литературе принято использовать понятия слияния, приобретения и поглощения (mergers, auquisitions and takeovers) [14]. При этом предложение о приобретении зачастую является способом недружественного поглощения, в других случаях приобретение используется для обозначения как дружественных, так и враждебных сделок. Этот факт, несомненно, свидетельствует о схожести и взаимозаменяемости (во многих случаях) определений поглощения и приобретения.

Зв. Боди и Р. Мертон в своей работе «Финансы» [15], посвященной соответствующему курсу программы MBA, рассматривают слияния и приобретения как стратегические решения в финансовом менеджменте. Термин acquisition в русском переводе данной работы под редакцией В.А. Кравченко употребляется и как приобретение, и как поглощение компании. Получается что работе «Финансы», авторы различают понятия слияния и поглощения, где последнее часто чередуется с понятием приобретения (о чем было сказано выше).

Дж. Ван Хорн в своей работе «Основы управления финансами» [16] также относит слияния и приобретения к специальной области финансового менеджмента и отмечает, что слияния и приобретения – это источник изменения структуры капитала компании.

Некоторые отечественные авторы согласно зарубежными коллегам не различают термины слияния и поглощения. «К слияниям/поглощениям относится весь спектр сделок по приобретению и продаже активов, которые включают дружественные, враждебные поглощения или слияния, покупку всех или основных активов бизнеса» [17].

Аналогичной точки зрения придерживается А.Л. Ильченко, который, единственно, разграничивает понятия «слияние» и «поглощение» в зависимости от размеров объединяющихся компаний. «Слиянием можно назвать объединение компаний, одинаковых по размеру и характеристикам, а поглощением – разных. Но двух абсолютно равных по размеру активов компаний не бывает, поэтому грань между слияниями и поглощениями некоторые экономисты проводят в сфере менеджмента: о слиянии можно говорить, если соединяются две компании и команды менеджеров переплетаются, а о поглощении – когда одна из них становится доминирующей [18].

Итак, термин «слияние» в отечественной и зарубежной практике означает объединение нескольких компаний в одну, причем «с приблизительно одинаковыми экономическими параметрами» [19]. При этом анализ делового оборота и трудов ученых в России и зарубежном показывает отсутствие четкого различия между понятиями слияния и поглощения/приобретения в экономическом понимании. Во всех рассмотренных работах данные термины используются вместе. При этом делается акцент на том, что слияние происходит с приблизительно одинаковыми по размерам компаниями, а поглощения с отличающимися.

Точка зрения: поглощение это установление контроля над обществом

Теперь рассмотрим более подробно в широком (экономическом) смысле определение поглощения, связанное в этом случае с установлением контроля над обществом.

В российской деловой практике в качестве синонима «поглощение» используется более широкое понятие «приобретение». Понимание поглощения как приобретения акций (контрольного пакета или тридцати и более процентов) отражено в 7-ФЗ «О внесении изменений в Федеральный закон "Об акционерных обществах». Следствием перехода права собственности является установление корпоративного контроля над обществом. Вместе с тем существует объективная возможность перехода прав корпоративного контроля без оформления права собственности (например, обращение прав контроля с использованием кредиторской задолженности и влияния управляющей компании).

Хронология событий по приобретению акций и установлению контроля над предприятием точно прослеживается в следующей формулировке А. Радыгина, одного из первых исследователей понятий M&A в России: «поглощение – это сделка, в результате которой происходит переход прав собственности на корпорацию, чаще всего сопровождающийся заменой менеджмента купленной корпорации и изменением ее финансовой и производственной политики» [20].

Такое толкование рассматриваемого термина в целом схоже с пониманием поглощения в зарубежной практике. Экономическая доктрина США определяет поглощение как одну из форм изменения контроля над компанией в результате перехода права собственности на крупный пакет акций или наиболее ликвидные активы [21]. Аналогичным образом трактуется поглощение и в Директиве Европейского Парламента и Совета от 21 апреля 2004 г. № 2004/25/ЕС (Директива о поглощениях) [22]. Аналогичным образом «поглощение» (acquisition) описывается у Р. Брейли, С. Майерса – взятие под контроль организации с помощью скупки большей части ее акций без изменения числа организаций до и после процесса [23].

Большинство российских авторов согласно зарубежному подходу увязывают поглощение с установлением контроля над обществом. Например, М. Ионцев под поглощением компании или актива в корпоративной практике понимает установление над этой компанией или активом полного контроля, как в юридическом, так и экономическом смысле [24]. На этом аспекте делает акцент Р.З. Зиганшин, который определяет поглощение компании как взятие одной компанией другой под свой контроль, управление ею с приобретением абсолютного или частичного права собственности на нее [25].

Авторы монографии «Захват предприятия и защита от захвата» определяют поглощение как сделку по приобретению бизнеса, в которой приобретающее предприятие-субъект либо присоединяет приобретаемую организацию – предприятие-объект (и последнее прекращает существование как юридическое лицо), либо ограничивается покупкой контрольного пакета и приобретаемая организация становится дочерней организацией (и сохраняет статус юридического лица). Также отмечается, что поглощение подразумевает переход контроля над поглощенным предприятием от одной группы к другой. В отдельных случаях при враждебных поглощениях смена контроля влечет и смену команды управляющих поглощенного предприятия [26].

Таким образом «поглощение» в широком понимании можно определить как взятие под контроль одной компанией другую компанию, в результате которого к поглощающей компании переходят активы и обязательства поглощаемых компаний, при этом поглощаемые компании либо прекращают сове существование, либо контролируются путем владения контрольным пакетом акций или долей капитала. При этом в отечественной правовом и деловом оборотах подобное понимание поглощения зачастую заменяется термином «приобретение» долей в капитале поглощаемой/приобретаемой компании. Поглощение при этом является «институтом, ориентированным на перераспределение корпоративного контроля».

Подобная трактовка поглощения безмерно расширяет анализируемое понятие и приводит порой к ошибкам логического свойства. Так, например, Е. Чиркова ошибочно, по нашему мнению, рассматривает как один из способов поглощения получение контроля над советом директоров без покупки контрольной доли в акционерном капитале через голосование по доверенности (proxy contests, proxy fights) [27]. Аналогичным образом А. Коваль интерпретирует достижение контроля над акционерным обществом путем получения доверенностей от акционеров на управление принадлежащими им акциями, а также банкротство, понимаемое как скупка долгов акционерного общества с последующим приобретением его активов [28].

На наш взгляд, все вышеназванные «способы поглощения», в том числе и приобретение контрольного пакета акций, скорее являются инструментами перераспределения корпоративного контроля. А наиболее распространенное и уместное употребление определение «поглощения», связанное с переходом контроля приведено выше.

Говоря о явлении поглощения, считаем необходимым остановиться на его разновидностях – дружественном и недружественном (враждебном) поглощениях.

При дружественном слиянии/поглощении – “friendly takeover” – руководящий состав и акционеры приобретающей и приобретаемой компаний поддерживают данную сделку. Словосочетание «недружественное поглощение» обязано своим происхождением английскому “hostile takeover”, под которым понимается «установление контроля над организацией происходит вопреки воле менеджмента и/или собственника этого предприятия» [29].

Сравнительный анализ терминов «слияние» и «поглощение»

Более подробно толкования дружественных и враждебных поглощений приведены в таблице, где отражены основные определения слияния и поглощений (M&A) в России и за рубежом. И все основные выводы согласно терминам в их узком (юридическом) и широком (экономическом) понимании.

Таблица

Содержание понятий «слияние» и «поглощение»

Понятие	Российская теория		Зарубежная теория
	Юридическое содержание	Экономическое содержание	Юридическое содержание	Экономическое содержание
Слияние	«Возникновение нового общества путем передачи ему всех прав и обязанностей двух или не­скольких обществ с прекращением последних» (Ф208-ФЗ «Об акционерных обществах»).	Большинство отечественных авторов придерживаются зарубежной трактовки [30].	Объединение двух или более организаций, при котором каждая из них прекращает свое суще­ствование как отдельное юридическое лицо, а объединенная фирма становится новым юридическим лицом.	Объединение нескольких организаций с приблизительно одинаковыми экономическими параметрами [21].
Поглощение В зависимости от формы проведения можно выделить:	В форме присоединения, которым «признается прекращение одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому обществу» (Ф208-ФЗ «Об акционерных обществах»).	В форме приобретения, которое возникает в случае, когда «лицо приобрело более 30 процентов акций общества» (7-ФЗ «О внесении изменений в Федеральный закон «Об акционерных обществах»).	Объединение двух организаций в одну, при этом приобретающая организация сохраняется, а приобретаемая как юридическое лицо прекращает свое существование.	Переход корпоративного контроля от одной компании к другой. «Поглощение – это процесс, предполагающий, что акции или активы корпорации становятся собственностью покупателя» [31]. Экономические параметры приобретающей организации, как правило, выше, чем приобретаемой.
а) дружественное поглощение	Большинство отечественных авторов придерживаются зарубежной трактовки.		Объединение, при котором руководящий состав и акционеры приобретающей и приобретаемой организаций поддерживают данную сделку [21].
б) недружественное (враждебное) поглощение (рейдерство)	«…установление над этой компанией или активом полного контроля как в юридическом, так и в физическом смысле вопреки воле менеджмента и/или собственника этой компании или актива» [26].		Поглощение, «которое означает скупку контрольного пакета голосующих акций компании без какого-либо согласования с акционерами и менеджментом компании».

Приведенный выше анализ имеющихся трудов ученых и практикующих специалистов показывает отсутствие четкого различия между понятиями слияния и приобретения. Во всех рассмотренных работах данные термины используются вместе. При этом делается акцент, на том, что при операции поглощения компания-поглотитель забирает контроль над компаниями-участниками данной сделки.

Таким образом, можно сформулировать термин «поглощение» как взятие под контроль одной компанией другую под свой контроль, управление ею с приобретением абсолютного или частичного права собственности на нее.

Получается что, с экономической точки зрения сущность сделок по слияниям и поглощениям заключается в стремлении к увеличению собственности инвестора, росту прибыли, повышению рентабельности инвестированного капитала (как правило, в форме повышения курсовой стоимости компании в целом – ее капитализации как суммарной биржевой стоимости всех акций компании). Специфика в том, что достижение этих целей обеспечивается в таких сделках не за счет развития и использования собственных управленческих, финансовых, производственных и сбытовых возможностей компании. Механизм слияний и поглощений применяется тогда, когда приобретение конкурентных преимуществ возможно получить с меньшими расходами именно за счет внешних источников путем приобретения активов других компаний.

Выводы

Нормативное исследование терминов «слияние» и «поглощение» позволяет рассматривать их в нескольких значениях. В результате проведенного анализа можно привести следующие выводы:

– слияния и поглощения предусматривают участие двух независимых хозяйствующих субъектов с разным составом и структурой собственности;

– слияние и поглощения могут рассматриваться в узком (юридическом) и широком (экономическом) смыслах;

– в узком (юридическом) значении слияние и поглощение рассматривается в контексте реорганизации юридического лица. При этом зарубежное понятие поглощение фактически заменяется термином «присоединение» – прекращение одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому обществу;

– в широком (экономическом) смысле явления M&A очень схожи между собой. «Слияние и поглощение» и означают способ установления корпоративного контроля над акциями и/или активами общества;

– из-за недостаточной проработки термина «поглощения» российском законодательстве (этого понятия нет в Конституции и в основных федеральных законах),

– в качестве синонима зарубежного «поглощение» в широком понимании используется понятие «приобретение». Оно означает установление контроля над обществом в случае покупки более 30% его акций;

– слияния обычно проводятся в дружественной форме, когда поглощения могут быть как дружественными, так и не дружественными.

Итак, процесс слияния и поглощения коммерческих организаций можно определить как процесс объединения двух независимых коммерческих организаций с разной структурой собственности в один хозяйствующий субъект (организацию).

[1] В российском законодательстве (ст. 57 ГК РФ) предусмотрены следующие методы реорганизации юридического лица: 1) слияние, 2) присоединение, 3) разделение, 4) выделение, 5) преобразование; с четким определением изменения статуса юридического лица. Из них только два метода – слияние и присоединение – по отдельным признакам могут быть отнесены к способам интеграции субъектов хозяйствования [2].

[2] 208-ФЗ «Об акционерных обществах». Статья 16. п. 1. и 14-ФЗ «Об обществах с ограниченной ответственностью». Статья 52 п.1.

[3] 7-208-ФЗ «Об акционерных обществах». Статья 17, п.1.