Влияние Осетинского конфликта на фондовый рынок и монетарную политику государства в ближайшей перспективе

В результате конфликта в Южной Осетии российский рынок сильно пострадал. Сейчас Запад считает этот конфликт противостоянием России и Грузии, тогда как фактически он стал проверкой отношений России с западными странами.

Реакция рынка на начало военных действий была вполне понятной – на фоне таких новостей акции могли только упасть. Повысился отток капитала из страны, рубль снизился против бивалютной корзины, и важно отметить, что ЦБ РФ не попытался остановить это снижение. По оценке А. Кудрина, за первые два дня войны Россия потеряла около $7 млрд.

Боевые действия в Осетии, укрепление доллара и снижение цен на нефть

В свете конфликта в Южной Осетии возникает множество вопросов. Как скажется август 2008 года на росте российской экономики? Продолжат ли инвесторы выводить деньги из страны? Какой будет реакция правительства на усиление напряженности в отношениях с Западом? Будет ли Россия значительно увеличивать расходы на оборону? Список подобных вопросов бесконечен.

Очевидно, что боевые действия в Осетии, и особенно признание Россией независимости двух регионов, стремящихся к автономии, заставили инвесторов переоценить политические риски. Многие аналитики считают, что для РФ выгодно устойчивое снижение доллара США, которое способствует росту цен на сырьевые товары.

Слабый доллар и дешевые деньги на мировом рынке позволили российским компаниям получать дешевые заемные средства у иностранных банков. В августе американская валюта показала, что способна расти: в середине месяца евро стоил уже около $1,46–$1,47 против $1,55 в начале месяца.

Укрепление доллара сопровождалось снижением цен на нефть (до $110–115 за баррель). Это изменение ситуации на сырьевом и валютном рынках было слабо связано с войной в Осетии. Но тем не менее, это негативно сказалось на экономике России: положительное сальдо торгового баланса в августе сократилось.

Было бы не вполне верно говорить о том, что российский рынок резко упал в августе только на фоне конфликта с Грузией: снижение цен на нефть также оказало давление на акции. Кроме того, в августе наблюдалось падение котировок на других мировых рынках.

Давление на денежные рынки

Если доллар будет расти против других основных валют, это станет серьезной проблемой и фактором риска для России. Очевидно, что подобный рост возможен, и что цены на сырье вряд ли продолжат расти, если доллар будет укрепляться. Укрепление американской валюты осложнит получение заемных средств на мировых рынках для российских банков и компаний. Некоторые из них могут столкнуться с проблемами при погашении, пролонгации или обслуживании кредитов в долларах, полученных за рубежом. Более того, ожидается, что в этом случае ситуация на российском денежном рынке изменится в значительной степени.

На российской экономике уже сказались геополитическая нестабильность, укрепление доллара против евро и фунта и волатильность [1] других валют.

Важно также, что в периоды ослабления рубля усиливалось давление на денежные рынки: ставки по однодневным кредитам росли, приближаясь к ставкам РЕПО [2] Банка России. В такие периоды, как и сейчас, ЦБ РФ выступал в роли кредитора последней инстанции, что вполне нормально.

Динамика потоков капитала сказывается на процентных ставках по однодневным кредитам на денежном рынке, поскольку рост денежной массы в России по большей части определяется приобретением иностранной валюты Центробанком. В периоды оттока капитала из страны рост денежной массы замедляется (или она даже сокращается), поскольку ЦБ РФ продает иностранную валюту, чтобы удовлетворить растущий спрос на нее.

Российская экономика сильно зависит от потоков капитала, которые во многом определяют динамику золотовалютных резервов и рост денежной массы. Следовательно, потоки капитала влияют на ставки по однодневным кредитам.

Конечно, уровень процентных ставок по однодневным кредитам зависит не только от изменения объема золотовалютных резервов, но и от таких факторов, как:

– операции РЕПО, проводимые Центрабанком;

– депозитные аукционы, которые организует Министерство финансов РФ;

– объем налоговых сборов;

– государственные расходы.

Тем не менее, при ускорении роста резервов процентные ставки по однодневным кредитам снижаются. Нехватка новых валютных средств, обусловленная оттоком капитала или просто низким притоком валюты (в том числе и за счет экспортной выручки) приводит к росту ставок overnight [3]. Сейчас их повышение происходит на фоне оттока капитала.

Сценарии развития дальнейших событий

Для того чтобы обеспечить стабильное развитие экономики в 2009 году, рост денежной массы должен составить примерно 20–25%. Следовательно, ЦБ РФ необходимо увеличить денежную базу приблизительно на 1 трлн руб. ($40 млрд).

Если средняя цена на нефть в 2009 году останется на уровне около $95 за баррель, как предполагает российское правительство, тогда положительное сальдо текущего счета платежного баланса России должно довольно резко сократиться (возможно, до $55–60 млрд). В то же время профицит бюджета [4] в будущем году, по прогнозам, составит 1,9 трлн руб. (около $80 млрд). Таким образом, стерилизационный эффект бюджетной политики будет слишком сильным по сравнению с ожидаемым притоком иностранной валюты по текущим операциям.

События могут развиваться по нескольким сценариям. Теоретически Россия может привлечь иностранный капитал на сумму в $70–80 млрд, что позволит Центробанку увеличить золотовалютные резервы примерно на $120–130 млрд и обеспечить рост денежной массы на 20–25%. Однако учитывая настроение инвесторов в настоящий момент, подобный вариант развития событий выглядит маловероятным.

Скорее всего, роль Банка России как кредитора последней инстанции возрастет, и он будет предоставлять не только краткосрочные кредиты в рамках операций РЕПО, но и более долгосрочные кредиты через механизм рефинансирования. Таким образом, в будущем году на российском денежном рынке возможны фундаментальные изменения.

Инфляция может снизиться

Вероятность этих изменений повышается, если цены на нефть окончательно стабилизируются или даже начнут снижаться. В этом случае волатильность на валютном рынке усилится еще больше (даже по сравнению с нынешним уровнем), и, в конце концов, Банк России будет вынужден отказаться от политики номинального укрепления рубля, что, впрочем, не сильно скажется на инфляции.

Более того, если оправдается этот прогноз, может возникнуть ситуация, когда номинальный курс рубля против бивалютной корзины начнет падать. Тем не менее, инфляция и в этом случае может снизиться, если замедлятся темпы роста бюджетных расходов.

Учитывая усиление геополитической нестабильности, мы не можем исключить, что в определенный момент правительство может увеличить расходы на оборону (ожидалось, что в 2009 году они будут расти медленнее, чем прочие расходы). Тем не менее, мы считаем, что они вырастут не слишком сильно и не дестабилизируют макроэкономическую обстановку.

Отметим, что в сложной и чрезвычайно неопределенной политической ситуации последних месяцев здравый смысл и прагматизм отступают под нарастающим напором эмоций, гордости и амбиций. Это еще больше подрывает инвестиционный климат (или представление инвесторов о нем), независимо от того, какая сторона несет за это ответственность.

Мы считаем, что российское правительство будет уделять больше внимания более нейтральным и не идеологизированным мерам, в том числе макроэкономической политике, чтобы тем самым компенсировать воздействие последних негативных политических событий на инвестиционный климат в стране. После кризиса августа 1998 года разумная и прагматичная макроэкономическая политика государства уже помогла восстановить доверие инвесторов. После августа 2008 года мы также рассчитываем на позитивные макроэкономические факторы.

[1] Волатильность (от англ. volatile — изменчивый, непостоянный) — неустойчивость, нестабильность, высокая степень изменчивости — прим. ред.

[2] РЕПО (от англ. Repurchase agreements (RPs, repos)) базовые процентные ставки по операциям обратного выкупа ценных бумаг — прим. ред.

[3] Оvernight — в переводе с англ. — быстро, начиная с предыдущего вечера — прим. ред.

[4] Профицит бюджета — положительное сальдо бюджета, превышение доходов над расходами — прим. ред.