Оценка факторов, сдерживающих применение цифровых финансовых активов в Российской Федерации для повышения финансовой доступности участников экономических отношений

Введение. Актуальность исследования обусловлена высочайшей социальной значимостью обеспечения финансовой доступности и значительным потенциалом цифрового финансирования в решении данной задачи. В последние годы в Российской Федерации, как и в других технологически развитых странах, наблюдается значительное улучшение показателей финансовой доступности [30; 32]. Соответствующий прогресс стал возможен благодаря совокупному воздействию ряда экзогенных и эндогенных факторов. Важно отметить, что данные изменения происходят на фоне глобальных тенденций цифровизации, которые активно способствуют расширению доступа к финансовым услугам. Систематизация специфики влияния этих факторов на финансовую доступность в России позволяет глубже понять механизм их действия.

Среди ключевых факторов можно выделить технологическое развитие, которое создало условия для более широкого использования цифровых финансовых инструментов, что, в свою очередь, способствует интеграции новых пользователей в финансовую систему и повышению уровня их финансовой доступности. Особый интерес представляет фактор развития российского рынка цифровых финансовых активов (ЦФА), которым самим регулятором отводится одно из ключевых мест в обеспечении финансовой доступности [14], оправдывающим разрешение выпуска и обращения данной специфической группы криптоактивов, начиная с 2021 года.

В международных исследованиях последних лет особо подчеркивается роль цифровых финансов в обеспечении финансовой доступности, проводятся прямые связи. В работах [24; 25] обосновано, что цифровые финансы обеспечивают финансовую доступность, прежде всего, ввиду простоты и дешевизны выхода эмитентов на рынок массовых заимствований, включая низкие временные затраты на первичное цифровое размещение в сравнении с первичным размещением ценных бумаг на классической фондовой бирже [27].

В работах [21; 29] и ряде других исследований обращается особое внимание на аспект реинтермедиации, как порождение развития цифрового финансирования. Следует отметить, что концепция реинтермедиации представляет собой современное осмысление проблем обеспечения финансовой доступности посредством развития рынка цифровых финансовых активов. Прежде – в международных исследованиях и до сих пор – в отечественных, например [3; 8], было принято говорить о дезинтермедиации как феномене цифровых финансов, проявляющемся в тотальном отказе от посредников на финансовых рынках и, как следствие, в значительном снижении процентных ставок и комиссионных вознаграждений классическим посредникам. Однако в действительности классические посредники, такие как банки, меняются другими рыночными агентами, которые, несмотря на большую дешевизну своих услуг, все еще оказывают значимое влияние на финансовую доступность. Последняя, как подчеркивается в [23] перетекает преимущественно в сферу ограниченных компетенций и цифровой доступности для эмитентов и инвесторов. Кроме того, двойственное влияние цифровых финансов на финансовую инклюзивность (именно таким термином будет корректнее обозначать концепт финансовой доступности в его международном понимании) заключается в усиливающихся цифровых разрывах [33] и увеличивающихся рисках кибербезопасности [28].

Необходимо учитывать, что для Российской Федерации проблематика развития рынка ЦФА характеризуется исследовательской новизной и определенными отличиями, связанными с уникальной конструкцией отечественного рынка ЦФА. По существу, ЦФА в российской практике – это гибрид цифровых ценных бумаг и цифровых производных финансовых инструментов, притом подобным образом не поименованных. ЦФА не могут легально использоваться как средство платежа внутри России (временное исключение сделано для международных расчетов), что отличает концепт «российских ЦФА» от зарубежного понимания цифровых активов, в которые включаются и частные необеспеченные криптовалюты, и обеспеченные стейблкоины. Несмотря на имеющиеся попытки международных сопоставлений [20], наука все еще нуждается в четком разграничении терминов и смыслов, а также в национальных исследованиях факторов развития цифровых финансов и влияния на финансовую доступность, с учетом суверенной специфики. Наиболее общие проблемы рынка ЦФА в России выделены в академических исследованиях [2; 9; 15; 17], включая аспекты правового регулирования, налогообложения, ограничений участников финансового рынка в цифровой компетентности. В указанных исследованиях отмечается связь существующих проблем и потенциала рынка ЦФА, однако набор соответствующих факторов отличается, а проблематика взаимосвязи этих факторов и обеспечения финансовой доступности либо не рассматривается вовсе, либо не выдвигается в качестве ключевого дефекта существующей организации рынка ЦФА. Что, в свою очередь, лишает научно-практических ориентиров в решении многочисленных противоречий и проблем в предметной области, и размывает понимание истинной социально-экономической роли цифровых финансовых активов, лишь недавно легализованных в Российской Федерации.

Существующий научный пробел заключается в том, что в большинстве исследований приводится разрозненный перечень проблем развития рынка ЦФА в Российской Федерации, без сопоставления с задачами обеспечения финансовой доступности. Констатируя стремительный рост рынка ЦФА, исследователи часто упускают из вида эффект низкой (по сути, нулевой) базы, а, обращая внимание на привлекательность рынка ЦФА для ряда эмитентов и инвесторов, не учитывают взаимосвязь такой привлекательности с решением задач обеспечения финансовой доступности.

На сегодня развитие российского рынка ЦФА находится в стадии бифуркации и одновременно на перепутье ключевых траекторий. Далеко не во всех случаях удается реализовать потенциал ЦФА, и достигать целей и задач в области финансовой доступности. Представляется важным провести научную оценку факторов, сдерживающих применение цифровых финансовых активов в Российской Федерации для повышения финансовой доступности, что составляет цель настоящей работы.

Научная новизна предлагаемого исследования заключается в развитии теоретических представлений о комплексе факторов, которые ограничивают потенциал российского рынка ЦФА в контексте реального воздействия на обеспечение финансовой доступности в текущий момент и на перспективу. Материалы исследования позволят обеспечить лучшее понимание фундаментальных проблем обеспечения финансовой доступности, которые формируются на рынке ЦФА и не позволяют достигать амбициозных целей, возложенных регулятором и законодателем при реализации фактически эксперимента по легализации ЦФА.

Авторская гипотеза заключается в представлении о том, что легализация ЦФА в России, несмотря на существующие вызовы и угрозы, направлена первоочередным образом на обеспечение финансовой доступности, притом для всех категорий нуждающихся субъектов, как потенциальных эмитентов, так и инвесторов в ЦФА. Рассмотрение проблем развития рынка ЦФА именно как факторов, сдерживающих решение задачи повышения финансовой доступности, станет основой для системно-структурных перемен, истинно направленных на решение ключевых задач в сфере дальнейшего укрепления суверенного сегмента цифрового финансирования.

Материалы и методы. Исследование подготовлено по материалам Банка России [4; 11; 14] и авторитетного рейтингового агентства Эксперт РА [5] с применением методов концептуального, сравнительного и экспертного анализа.

Работа учитывает положения современной концепции цифровых финансов и выстроена на основе риск-ориентированного подхода к их внедрению и развитию. Концепт финансовой доступности соответствует базовому пониманию российского регулятора, отраженному, в частности, в [12], и интегративно характеризующему финансовую доступность как способность наименее защищенных категорий субъектов финансовых отношений, включая домохозяйства, предпринимателей и некоммерческие организации беспрепятственно и на выгодных и справедливых для себя условиях получать и использовать финансовые продукты и услуги, необходимые для обеспечения их потребностей в нормальном развитии и функционировании при надлежащем обеспечении финансовой безопасности и разумных рисках финансирования.

В работе проведен экспертный опрос по поводу факторов, сдерживающих появление новых эмитентов и новых инвесторов на российском рынке ЦФА. Материалы экспертного опроса, проведенного автором во II квартале 2024 года, сравнивались с результатами экспертного опроса Эксперт РА за III квартал 2023 года [5], как в контексте взаимной верификации данных, так и в части отслеживания возможной динамики экспертного мнения. В пул экспертов, участвовавших в предоставлении данных для настоящей работы, вошло 40 специалистов, в том числе 10 экспертов рейтинговых агентств (включая двух кредитно-рейтинговых агентств, внесенных в реестр Банка России – АО «АКРА» и ООО «НКР», а также одной из ведущих глобальных аудиторско-консалтинговых фирм «большой четверки» — KPMG), 12 представителей компаний-инвестиционных консультантов (инвестиционных советников, входящих в саморегулируемые организации (СРО) финансового рынка – «Национальная ассоциация участников фондового рынка» и «Ассоциация международных инвестиционных консультантов и советников»), 10 экспертов в области криптоинвестиций и 8 представителей операторов информационных систем, зарегистрированных в России. Отбор экспертов проводился по отраслевым справочникам среди компаний – носителей экспертизы на рынке ЦФА, и с учетом фактора готовности к участию в исследовании, путем направления обращений на корпоративные или персональные электронные адреса, участие в опросе предлагалось на условиях анонимности эксперта. Репрезентативность выборки обусловлена включением в нее специалистов из ключевых сфер аналитики и практической деятельности в сфере цифровых финансов, в том числе ½ от общей численности национальных кредитно-рейтинговых агентств, пяти представителей инвестиционных советников – членов СРО, охватывающих 100% от числа действующих саморегулируемых организаций инвестиционных советников, дополненных практикующими специалистами инвестиционной сферы. Экспертное мнение отражает позиции эмитентов, инвесторов, финансовых консультантов и рейтинговых агентств – ключевых участников сегмента ЦФА на российском финансовом рынке. Опрос проведен дистанционно в форме сбора обратной связи посредством анкетирования онлайн. Экспертные оценки проверялись статистически на согласованность, при несоответствии табличным значениям из пула оценки исключались попарно.

Результаты и обсуждение.

В Таблице 1 выделен комплекс ключевых факторов, влияющих на обеспечение и повышение финансовой доступности в Российской Федерации в 2020-е годы, с разделением соответствующих факторов на эндогенные и экзогенные.

Следует обратить внимание на место цифровизации и автоматизации в комплексе факторов, влияющих на финансовую доступность в Российской Федерации. Эти факторы, в зависимости от контекста воздействия, могут быть отнесены и к внешним, и к внутренним, что наглядно характеризует комплексную специфику воздействия на финансовые рынки. Сказанное может быть проиллюстрировано на примере современных (цифровых) финансовых технологий (финтеха).

Таблица 1 – Набор (комплекс) факторов финансовой доступности в Российской Федерации в 2020-е годы

Современные цифровые финансовые технологии, такие как мобильные приложения для управления финансами и онлайн-платформы для микрокредитования, значительно расширяют доступ к финансовым услугам, особенно в удаленных и сельских района, что способствует не только повышению уровня финансовой грамотности населения, но и стимулирует экономическую активность, создавая новые возможности для предпринимательства и инвестиций.

Криптоактивы, как цифровые финансовые активы (ЦФА), другие цифровые права, а также в ближайшей перспективе – цифровой рубль, предоставляют новые возможности для финансирования широкого круга заинтересованных субъектов, включая, в том числе малый и средний бизнес, некоммерческие организации, некоторые домохозяйства. А также предоставляют привлекательные возможности для инвестирования, вместе с новыми инструментами расчетов, в том числе защищенных от негативных внешних воздействий.

Однако цифровизация не является собственным порождением финансового рынка, цифровые технологии поставляются извне, и в современных финансовых отношениях существенно растет зависимость от нефинансовых компаний. Вместе с коммуникационным оборудованием и средствами обработки данных, которые зачастую поставлялись из-за рубежа (что в условиях санкций актуализирует задачи импортозамещения и обеспечения национального технологического суверенитета, в том числе в области финтеха и поддерживающей его инфраструктуры).

В современном финансовом секторе России наблюдаются значительные изменения в структуре и динамике обслуживания клиентов кредитными организациями. На рисунке 1 представлены данные о развитии стационарных и облегченных форматов банковского обслуживания. По состоянию на 1 января 2024 года в России функционировало 5,84 миллиона точек банковского обслуживания, что соответствует 39,9 единицам на 1000 человек. Для сравнения, средний показатель по странам ОЭСР на конец 2022 года составил 37,1 единицу, а в странах аналитической выборки — 45,5 единиц. Это свидетельствует о наличии потенциала для улучшения финансовой доступности в России, особенно если рассматривать возможность выхода на региональное или глобальное лидерство.

За последние пять лет общее количество точек обслуживания увеличилось на 18,1%. Существенный вклад в этот рост внесло увеличение числа точек оказания платежных услуг, таких как терминалы, которое выросло в 2,23 раза. В то же время количество подразделений кредитных организаций сократилось на 15,4%. Это сокращение отражает тенденцию к переводу части банковских операций в цифровой формат, что позволяет клиентам получать услуги дистанционно.

Рисунок 1 – Динамика общего количества стационарных точек, включая облегченные форматы обслуживания и места стоянок передвижных пунктов кассовых операций, по кредитным организациям Российской Федерации, ед.

Источник: [4]

Параллельно (см. Рисунок 2) наблюдается экспоненциальный рост числа выпусков ЦФА и привлеченных средств. Констатируется [1; 6; 19], что рынок ЦФА начинает замещать традиционные финансовые рынки в России, и, по крайней мере, демонстрирует столь стремительное развитие, которое за несколько последних десятилетий в нашей стране не показывал ни один другой новый финансовый инструмент.

Российская Федерация на сегодня является одним из немногих государств, в которых получило активное развитие (вместе с легализацией) такое направление современных цифровых финансовых технологий (финтеха), как цифровые финансовые активы (ЦФА). ЦФА не имеют прямых аналогов в зарубежной практике, однако в целом следует признать их схожесть с конструктом цифровых ценных бумаг и производных финансовых инструментов.

Рисунок 2 – Динамика числа выпусков цифровых финансовых активов (правая шкала), ед., и суммы обязательств по выпускам ЦФА (левая шкала), млрд. руб.

Источник: [11]

Цифровые акции, векселя, облигации, кредитные ноты и фьючерсные контракты – все эти теоретические конструкции (и многие другие), относящиеся к цифровому финансовому миру, могут быть реализованы в виде выпуска ЦФА. ЦФА уже сейчас зарекомендовали себя как перспективная технология привлечения инвестиций, благодаря скорости и относительной простоте процедуры выпуска [16] (а вместе с ними – и низкими затратами на привлечение капитала). Перечень разновидностей выпускаемых ЦФА составляет уже более 10 наименований [18], и для эмитента цифровых финансовых активов существует масштабное пространство для инноваций в рамках финансового инжиниринга.

Одной из важных причин легализации ЦФА и построения суверенной инфраструктуры их выпуска и обращения в России выступает обеспечение финансовой доступности для тех потенциальных заемщиков (компаний и индивидуальных предпринимателей), которые ограничены в заимствованиях на фондовом рынке (ввиду существенных порогов на вход, значительных временных и финансовых затрат), и для развития которых банковский кредит не вполне приемлем. В условиях, когда ключевая ставка (с 16.09.2024 г.) Банка России составляет 19,00%, именно рынок ЦФА становится источником наиболее доступных заимствований со ставками, редко превышающими +1–2% к размеру ключевой [13], что намного ниже ставок по классическому банковскому кредиту. ЦФА-аналоги рассматриваются многими зарубежными акторами [20; 22; 26; 28; 31] как лучший вариант привлечения финансирования и, как правило, более надежные (менее рисковые при сопоставимой или большей доходности) альтернативы фиатному фондовому рынку. Во многом это достигается за счет эффекта дезинтермедиации, когда с рынка уходят традиционные финансовые посредники с высокими комиссиями, и замещаются не менее надежными, при этом постоянно и бесперебойно работающими цифровыми платформами и роботами-операторами.

Эмитентами ЦФА в России могут выступать как организации (юридические лица), так и индивидуальные предприниматели [7]. Более того, одним из ключевых замыслов проекта легализации и построения суверенного рынка ЦФА в России выступало повышение доступности финансирования для малого и среднего бизнеса, о чем напрямую сказано в аналитическом докладе Банка России [11].

Если в первые годы существования рынка ЦФА (2021–2022 гг.) в России проводились лишь тестовые операции выпуска, в которых в качестве эмитентов выступали преимущественно крупные компании (корпорации), то с 2023 года наблюдается активный рост числа выпусков различных ЦФА, и эмитентами все чаще становятся небольшие корпоративные субъекты.

Важным факторов развития рынка ЦФА в Российской Федерации выступает деятельность операторов информационных систем (ОИС) по выпуску, учету (один тип ОИС) и обмену (другой тип ОИС) цифровых финансовых активов.

Однако перспективы развития рынка ЦФА в России неоднозначные, в том числе с учетом известных «болезней роста», характерных для внедрения новейших технологий в экономике и финансах.

В рамках настоящей публикации представляется целесообразным обратиться к комплексу специфических проблем, которые в своей совокупности формируют экзистенциальные, на наш взгляд, риски для российского рынка ЦФА, настолько существенные, что их реализация способна привести к серьезным мутациям, и, как следствие, превращению рынка ЦФА в сферу квазифинансовых отношений, никак не способствующих задаче повышения финансовой доступности.

В рамках проведенного исследования были выявлены ключевые факторы, сдерживающие развитие рынка цифровых финансовых активов (ЦФА) в России.

Рисунок 3 – Факторы, сдерживающие появление новых эмитентов на рынке ЦФА в России, баллов от 1 до 5 (где 5 баллов – наиболее значимый фактор)

Примечание: * - фактор отсутствовал в опроснике Эксперт РА

Источники: данные Эксперт РА [5], материалы авторского экспертного опроса

На рисунке 3 представлены результаты опроса экспертов, которые указывают на основные причины, препятствующие появлению новых эмитентов на данном рынке. Сравнительный анализ с данными, полученными рейтинговым агентством Эксперт РА в третьем квартале 2023 года, демонстрирует, что мнения экспертов относительно этих факторов в целом совпадают. Однако в настоящее исследование был добавлен новый фактор — закрытость информации о рынке и его динамике. Этот аспект, наряду с низкой ликвидностью, получил высокую оценку в 4,8 балла из 5 возможных, что подчеркивает его значимость в сдерживании интереса эмитентов.

Рисунок 4 иллюстрирует разнообразие факторов, ограничивающих интерес российских инвесторов к рынку ЦФА. Важнейшими из них, получившими оценку 4 балла и выше, являются: недостаточная информированность о возможностях ЦФА, оцененная в 4,9 балла (отсутствует в опросе Эксперт РА); ограниченный доступ к цифровой инфраструктуре и сложность клиентского пути, оцененные в 4,7 балла (в опросе Эксперт РА — 2,6 балла, что может быть связано с различиями в формулировке); низкая ликвидность рынка, получившая 4,4 балла (в опросе Эксперт РА — 4,7 балла), при этом стоит отметить положительную динамику увеличения ликвидности за прошедший период; закрытый характер информации о рынке и неразвитость вторичного рынка, получившие по 4,4 балла (эти факторы не были учтены в опросе Эксперт РА); а также учет ЦФА в портфелях институциональных инвесторов с оценкой 4,3 и 4,5 балла соответственно.

Некоторые проблемы российского рынка ЦФА специфичны, в то время как другие имеют универсальный характер и относятся к финтеху в целом. Представляется целесообразным начать описание соответствующих проблем с последней группы. В их перечень входят, прежде всего:

— растущие риски информационной безопасности (дополнительно усиливающиеся неопределенностью по поводу перспектив развития цифровых технологий и возможных масштабных проявлений ныне существующих, но не известных прежде (ранее не обнаруженных) уязвимостей информационных систем, хранилищ данных и т. п.);

Рисунок 4 – Факторы, сдерживающие появление новых инвесторов на рынке ЦФА в России, баллов от 1 до 5 (где 5 баллов – наиболее значимый фактор)

Примечание: * - фактор отсутствовал в опроснике Эксперт РА

Источники: данные Эксперт РА [5], материалы авторского экспертного опроса

— ограниченные цифровые и финансовые компетенции тех конкретных субъектов, на повышение финансовой доступности для которых в принципе ориентирован актуальный механизм функционирования рынка ЦФА в России. Наиболее общее и ключевое следствие – потенциальные эмитенты не осведомлены о доступных возможностях привлечь финансовые ресурсы на рынке ЦФА, а потенциальные инвесторы – об альтернативных и, порой, достаточно безопасных и одновременно выгодных возможностях доходного вложения неработающего капитала;

— дефицит квалифицированных специалистов в области информационных технологий, который ощущается повсеместно, не только в России, и не только в сфере цифровых финансов – без очевидной возможности устранения лакуны в кратчайшие сроки за счет известных методов и инструментов;

— нехватка высокотехнологичного оборудования, мощностей инфраструктуры отечественного производства со сложностями восполняющих поставок в условиях санкций даже по параллельному импорту;

— угрозы введения международных санкций – в текущем году под ограничения США попали два крупнейших частных ОИС из России – «Атомайз» и «Лайтхаус». И, хотя для внутреннего финансового рынка по сути не произошло сколь-угодно значимых изменений, недружественный субъект очевидным образом тестирует возможности заблаговременной блокировки инструментов и методов использования ЦФА для того, что понимается им как якобы «попытки обхода санкций», а в реальности выступает отражением нормального процесса сохранения вовлеченности России в мировые финансовые отношения, в которой заинтересован весь продуктивно настроенный мир.

Специфические проблемы рынка ЦФА включают в себя:

— фактическое отсутствие рыночных фильтров от неблагонадежных (нежелательных) предложений (в отличие от рынка ценных бумаг, где ключевые такие фильтры включают в себя высокую стоимость входа эмитентов на фондовый рынок, унифицированную систему кредитных рейтингов, а также стремление профессиональных участников минимизировать репутационные издержки);

— сохранение некоторых ключевых недостатков классического (фиатного) рынка ценных бумаг, включая риски ликвидности, регуляторный и валютный риск;

— неразвитость вторичного рынка, о которой говорилось ранее. Первая сделка тестового характера состоялась еще в 2023 году [10], однако организованный сегмент вторичного рынка ЦФА на момент подготовки настоящей публикации все еще не сформирован, сделки на неорганизованном сегменте имеют единичный и, как правило, неспекулятивный характер, вызванный, прежде всего, оперативными целями восполнения дефицита ликвидности у одного из субъектов. Биржевые механизмы вторичной торговли ЦФА находятся в стадии апробации, и они не будут действенными, во-первых, без полноценного допуска неквалифицированных инвесторов, и, во-вторых, без интеграции информационных систем различных операторов, которая, помимо прочего, позволила получить картину относительно достоверных представлений по поводу риска и доходности. Без вторичного обращения рынок ЦФА будет представлять асимметричную структуру, в силу специфических особенностей достаточно уязвимую к внутренним кризисам и – особенно – к внешним шокам;

— отсутствие активной практики использования ЦФА, поименованных в законе, как акции в виде ЦФА и цифровые депозитарные расписки, цифровые квази-опционы и др.;

— риски дальнейшей децентрализации (фрагментации) рынка ЦФА. На сегодня на российском рынке ЦФА складываются явления, которые можно с известной долей условности назвать «феодализмом»: действует 11 ОИС, включая подчиненные двум фондовым биржам и нескольким крупнейшим кредитным организациям страны, с изолированными информационными системами, пулом ассоциированных эмитентов и инвесторов, которые в силу прежде всего организационных причин (например, являются клиентами того же банка) все теснее привязаны к конкретной платформе. Множество ОИС не является инструментом фактической децентрализации (информациях о ЦФА хранится централизованно, пусть даже на нескольких самостоятельных платформах на основе распределенного реестра – а, главное, не дублируется на разных ОИС). Эта раздробленность до настоящего времени не обеспечила реализацию любых очевидных задач практического плана, как, например, дополнительную защиту от рисков информационной безопасности или санкций. В период тестового размещения, действительно, фактор аффилированности играл роль в привлечении первых клиентов, которые получали возможность знакомиться с ЦФА и по достоинству оценить из потенциал. Однако для перехода рынка ЦФА в стадию полноценного роста, не говоря о зрелости, по всей видимости, необходимо содействовать его централизации и консолидации, как экономическими стимулами, так и, при необходимости – иными методами, включая императивное ограничение числа действующих ОИС и/или интеграцию реестров ЦФА в общенациональный с несколькими платформами – «точками входа» (с ограничением функций ОИС только проведением выпуска ЦФА и последующей передачи реестра в национальный);

— наличие ряда специфических ограничений, с одной стороны, не вполне соответствующих универсальным целям защиты интересов инвесторов (эмитентов и даже государства), а с другой стороны очевидно тормозящих развитие рынка ЦФА, как, в частности, запрет использования в качестве средства платежа (внутри страны, разрешение на использование в расчетах во внешнеэкономической деятельности предусмотрено с марта 2024 года, однако сталкивается с рядом проблем, связанных с готовностью к этому зарубежных партнеров, фактически многие сделки по параллельному импорту изначально структурируются как сделки с двумя российскими контрагентами, расчеты по которым не подлежат исключению в части запрета использования ЦФА как законного средства платежа); правовой вакуум по поводу конструирования отдельных гибридных ЦФА (как продажа прав на часть будущих доходов гражданина в обмен на получение цифрового образовательного займа); отсутствие упрощенной идентификации через портал Государственных услуг и базы квалифицированных инвесторов; запрет на включение ЦФА в предмет договора доверительного управления и паевые инвестиционные фонды (ПИФы); невключение ЦФА в общую налоговую базу по налогу на прибыль организаций и др. Осторожный подход регулятора к функционированию нового для себя рынка ЦФА, принятый на рубеже второго-третьего десятилетия XXI века понятен и во многом обоснован. Однако по истечению трехлетнего срока реального функционирования рынка ЦФА накоплен солидный опыт регулирования, вместе с очевидными проявлениями ключевых проблем. Не приходится сомневаться в значимости рынка ЦФА для обеспечения финансовой доступности, как и в правильности самой идеи легализации данного сегмента финтеха. Однако сегодня, по всей видимости, возникает необходимость продвинуться несколько дальше, с прицелом на долгосрочное развитие рынка ЦФА, организация которого очевидно вышла за пределы (пережила) пилотажного проекта. Нерешительность в реформировании в дальнейшем, по всей видимости, лишь будет укреплять другие существующие риски, в том числе обусловливая стагнацию в развитии вторичного рынка ЦФА и дальнейшую фрагментацию его первичного сегмента.

Таким образом, существует множество проблем, ограничивающих обеспечение финансовой доступности в развитии российского рынка ЦФА. В их число входят многочисленные ограничения для неквалифицированных инвесторов (их денежные ресурсы могли бы существенно пополнить инвестиционную базу рынка ЦФА), неразвитый (до последнего времени) вторичный рынок ЦФА, риски безопасности и информационная непрозрачность. В этот перечень справедливо отнести также дефицит компетенций у лиц, принимающих решения в части поиска источников финансирования развития бизнеса. Решение каждой из них по отдельности, либо в своей совокупности, позволит обеспечить прогресс в области финансовой доступности для предпринимателей. А допуск частных лиц к процедурам выпуска ЦФА – и в части финансовой доступности для широкого круга населения.

Выводы и рекомендации. Проведенное исследование показало, что улучшение финансовой доступности является результатом комплексного взаимодействия различных факторов. В первую очередь, это управляемые эндогенные факторы, такие как уровень финансовой грамотности участников цифрового финансирования, технологические барьеры и цифровое неравенство. Также важными аспектами являются доступность инфраструктуры ЦФА и доверие к цифровому финансированию. Данные факторы тесно взаимосвязаны. Недостаточный уровень финансовых и цифровых компетенций подрывает доверие к цифровому финансированию, делая его менее привлекательным для потенциальных участников. Цифровое неравенство ограничивает доступ субъектов к возможностям рынка ЦФА, особенно учитывая концентрацию операторов информационных систем в крупнейших городах страны. Существующее неравенство усугубляется осторожной политикой регулирования рынка, которая создает барьеры для физических лиц даже на уровне инвестирования. Решение о хранении реестров выпущенных ЦФА у конкретных операторов информационных систем, призванное защищать интересы эмитентов и инвесторов, также усложняет доступ к инструментам ЦФА. Это связано с необходимостью поддерживать стабильное высокоскоростное соединение и использовать специализированные технологии шифрования.

В свете выявленных ограничений именно российское государство призвано сыграть ключевую роль в развитии рынка ЦФА и в обеспечении их использования для повышения финансовой доступности. Государственные меры могут включать в себя повышение уровня финансовой грамотности, улучшение цифровой инфраструктуры и смягчение регулирования для стимулирования участия физических лиц на рынке ЦФА.

Полученные результаты имеют важное значение для дальнейшего изучения и разработки стратегий, направленных на усиление положительных тенденций в области финансовой доступности в условиях цифровой трансформации российской экономики и финансов. Важно всемерно развивать вторичный рынок ЦФА, придав импульс этому процессу за счет допуска более широкого круга неквалифицированных инвесторов, предоставления налоговых льгот и прозрачности в идентификации пользователей.

Необходимо рассмотреть возможности безопасной легализации ЦФА-заимствований домохозяйств, а также использования ЦФА в качестве инструментов для расчетов в особых случаях, связанных с преодолением санкционной проблематики, а не только во внешнеэкономических расчетах (в петельных механизмах противодействия санкциям многие соответствующие платежи де-юре определяются как внутрироссийские, потому под исключения в существующем запрете использования ЦФА как платежных инструментов не подпадают). Важно продвигать знания о широком спектре возможностей повышения финансовой доступности населения и бизнеса на рынке ЦФА, и одновременно повышать безопасность операций, через создание единой площадки информационного обмена (включая вторичные организованные торги) с актуальными рыночными котировками, формирования кодексов лучших практик на ЦФА-рынке и унификации систем рейтинговых оценок ЦФА и их эмитентов.

Реализация соответствующих решений в комплексе и совокупности позволит повысить безопасность и надежность рынка ЦФА в России, укрепит к нему доверие со стороны населения и бизнеса, и активизирует потенциал многомерного обеспечения финансовой доступности за счет цифровых финансовых активов.